Arndt Ellinghorst, akit "sztárbefektetőnek" szoktak titulálni a szakmájában, egy elemzésében megcáfolt sok olyan elméletet, amelyek közös pontja, hogy az autóipar már túl van a legszebb napjain. "Az autó újjászületése" az elemzés címe, erről kérdezte a Manager Magazin.

MM: Ellinghorst Úr, az új riportjában, melynek címe "Az autó újjászületése", egyszerre több, jól elterjedt véleményt söpör le az iparral kapcsolatosan. Messze nem tartja olyan gyengének az európai autóipart, mint az elemző kollégái. Nem hisz abban, hogy küszöbön állna a tech cégek ellenséges felvásárlása egy-egy autógyár kapcsán. Téved a teljes befektetői világ az elemzéseivel?

Arndt Ellinghorst: Mi a Bertsteinnál szakítottunk megint időt arra, hogy a személyes mobilitás témáját ismét körbejárjuk, részleteiben elemezzük azt, és számokkal támasszuk alá az elméleteket. Hol "történik" a mobilitás, hogyan képeződik ez le, mi történik a mindennapokban, és nem csak San Francisco belvárosában? A végén kiderült, hogy a hagyományos autógyártók, főként a prémiumgyártók jövője messze nem olyan kritikus, mint ahogyan azt a nyilvánosság, és főként a tőkepiac gondolja.

MM: Nem lesz diszrupció? Nem lesz gyors átmenet az elektromobilitásba? A Daimler és a BMW mégsem aludta el a jövő autós világát?

AE: Nagyon sok a zűrzavar a piacon, és főként, nagyon sok a pénz. Ez a pénz évek óta olyan helyekre megy, ahol talán soha nem lehet majd pénzt keresni. Mondjuk a ride hailing-be.

MM: ....például "taxi" szolgáltatókba, mint az Uber, amely tőzsdei értéke volt, hogy meghaladta a BMW vagy a Daimler értékét...

AE: ... és pillanatnyilag sok elektromos autó és teherautó startup-ba. Itt nagyon sok pénz lett megsemmisítve, és még nagyon pénzt semmisítenek meg most is.

MM: Vissza kellene fognia magát a befektetőknek? Nem szívesen maradnak le trendekről, nem akarnak úgy járni, mint azok, akik nem szálltak be időben a Teslába.

AE: Mindannyiunknak pontosabban oda kellene néznünk, és nem csak a "feliratok" alapján tájékozódni. Ez az autógyártókra is vonatkozik. Azok félnek, hogy elalszanak trendeket. De a "spray and pray" ideje lejárt, először pénzt osztani, aztán imádkozni, hogy legyen belőle valami, ez már nem működik.

MM: Hová kellene akkor a pénznek folynia?

AE: Semmiképpen se egyszerre minden új technológiába és üzleti modellbe. Shared Mobility, önvezetés, elektromobilitás, és akkor még eszméletlen pénzek arra is, hogy a klasszikus üzlet működni tudjon, és ne maradjanak le. Ez nem működik. A fókuszálás fázisába érünk. Egyszerűen azért, mert egy csomó minden nem diszruptív. Mobilitási szolgáltatók, mint az Uber, Lyft, és Share Now.

MM: .... a Daimler és a BMW összeolvadt mobilitási szolgáltatója...

AE: ...sem változtatja meg a világot. Az önvezetés és a robottaxik, ha jönnek is, jóval később jönnek, mint ahogyan azt a legtöbben gondolják. Azt gondolom, hogy az új autók eladási számai a következő években hamarabb fognak nőni, mint ahogyan azt sokan gondolják. Az emberek a saját autót a koronavírus idején saját "várként", visszahúzódási helyként élték meg. Ez az érzés sokáig meg fog maradni. A régóta ismert autógyártók ebben a fázisban jóval jobb eredményeket és cash-flow-t tudnak elérni, mint amit a befektetők nagy része vár tőlük.

MM: Miért vonzza be mágikusan a befektetőket a Tesla?

AE: A Tesla mostanáig az egyetlen olyan cég, amely az elektromobilitást hitelesen tudja előadni. A hagyományos gyártók, főleg a prémium gyártók eddig semmi összehasonlíthatót nem szállítottak, mint a Model 3 vagy a Model S, és a köréjük épített ökoszisztéma. Ha a befektetők az elektromos autózásba akarnak fektetni, akkor ennek megfelelően nem sok egyéb opciójuk van. Ezért is értékelik aktuálisan ilyen magasra a Teslát.

MM: A nyereség és veszteség számítás mindenesetre nem magyarázat az árfolyam alakulására.

AE: Nem, a Tesla árfolyamában sok a fantázia szüleménye. Ezzel együtt azért az jó hír, hogy a világ hisz az elektromobilitásban. Az elektromos autók néhány éven belül hétköznapi termékként lesznek megélve. Az emberek ugyanúgy fognak elektromos autót venni a VW-től vagy a BMW-től, ahogyan a Renault-tól vagy a Peugeot-tól, és ahogyan eddig a Teslától. Amikor ez meg fog történni, akkor a hagyományos autógyártókat sújtó alulértékeltség is el fog tűnni.

MM: Olyan modellek, mint az ID.3 vagy az ID.4 a VW-től, vagy az elektromos MINI a BMW-től jó eladási mutatókat fog hozni, és egyből felértékelődik a gyártó árfolyama 30-40 százalékkal? Ez eléggé ábrándnak tűnik, nem?

AE: Más ipari részvényekhez képest az autóipari részvények az elmúlt években 50 százalékkal lettek leértékelve. Itt bőven van tér, és aktuálisan mindenki az elektromosságra figyel. Ha az európai gyártók jól helyezkednek ebben a témában, akkor a befektetők egy részét is át fogja ez hangolni.

MM: Sok kollégája lelkes a VW és Herbert Diess elektro offenzívája miatt. Miért óvja őket a túlzott eufóriától?

AE: A VW olyan modell platformokra helyezi a hangsúlyt, amelyek kizárólag elektromos hajtásra vannak tervezve. Ez egy ekkora konszernnél a helyes út. Ugyanakkor az agresszív elektromos stratégiának együtt kell járnia az alaptevékenység átstrukturálásával. A VW-nál több, mint 650 000 ember dolgozik, a cég az egyik legkevésbé hatékonyan működő vállalat az iparágban, és hatalmas fix költségeket tol maga előtt.

MM: Ezek a struktúrák nem újak. A Volkswagen ennek ellenére az elmúlt években tisztességes tőkehozammal dolgozott, és még a dízelbotrány sem tudta térdre kényszeríteni. Mi teszi mégis ennyire szkeptikussá?

AE: Első körben az, hogy a kínai növekedés elfed néhány gyengeséget. Ezen a piacon éri el a cég a nyereség és a cash-flow 60-80 százalékát. Erre nem alapozhat egy menedzsment. Második körben az, hogy az elektromos autókkal a következő 5-7 évben nagy valószínűséggel nem lehet pénzt keresni, közben pedig az akkumulátor technológiába és gyártásba nagyon komoly összegeket kell fektetni, és ezeket fel kell futtatni. Nagyon itt az ideje annak, hogy Herbert Diess a spórolás kapcsán komolyabb ütemet diktáljon.

MM: Diess a munkavállalókkal kötött egy paktumot a jövőre. Az Audinál közel 10 000 embernek kell mennie a következő években, a MAN is szanálva lesz. Nem lehet azt mondani, hogy a vezetőség nem csinál semmit.

AE: Herbert Diess 2015 óta vezeti a VW-t, a konszernt pedig 2018 óta. (megjegyzés tőlem: a VW vezetését időközben leadta). A költségek nem csökkennek. A VW személyi állománya a gyártási kapacitáshoz képest a legrosszabb arányú az iparágban. Az egyetlen cég, amelynél 2020-ban a adminisztrációs költségek nem lefelé, hanem felfelé mentek az év első felében. 4,5 milliárd euróról 4.9 milliárdra. Mindezt úgy, hogy a forgalom 20 százalékkal csökkent közben.

MM: A BMW pozitívabban látja. A müncheniek olyan architektúrára építenek, amelynél minden hajtás integrálható. Ebben nem azt látja, hogy a régi világ áll modellt az új világnak?

AE: Az ügyfél nem úgy megy a kereskedőhöz, hogy egy platform után kérdez. Egy izgalmas autót szeretne.

MM: Az ügyfél a legjobb autót szeretné. Ha a jövőbeli Audi e5 vagy e6 a tesztekben jobban szerepel, mint a BMW i4, mert alapvetően elektromos autóként vannak tervezve, akkor Audit fognak venni, nem?

AE: Nézze meg a statisztikákat. Az elektromos Mini elég jó eladásokat produkál ahhoz képest, hogy nem egy elektromos platformra épül. Ez azért van, mert az emberek a MINI-t jó márkának tartják. Azért is, mert az akku kWh/hatótáv szempontjából az egyik legversenyképesebb modell, részben még a Teslánál is jobb. Ez központi kérdés a vevőknél. Egy elektro platform több helyet ad az utasoknak, a csomagoknak, és az akkuknak. Ha a BMW-nek sikerül ezt összekötnie azzal a flexibilitással, hogy hibrid és belsőégésű motorokat is tudjon adni az autókhoz igény szerint, akkor ez egy nagyon sikeres koncepció lehet.

MM: Nem lehet, hogy azért döntöttek így a vezetők, mert még nem látják, hogy milyen gyorsan fog elektromos irányba fordulni a piac?

AE: A legtöbb pénzt még évekig belső égésű motoros autókkal fogják keresni a cégek. Miért kellene ezt idő előtt eldobni maguktól? A Daimler és a Toyota egy hasonló koncepció mentén mozog, és legalábbis a Toyotát nem bünteti ezért a tőkepiac.

MM: Mindketten el vannak késve az elektromobilitás kapcsán.

AE: Az, hogy elvesztettek pár évet az elektromos autó kapcsán, már rég megértették, mindegy, hogy Stuttgartban, Münchenben, vagy épp Japánban nézünk körbe. A jövőbe kellene tekintenünk. Egy sor érdekes modell érkezik, például a Peugeot-tól és Renault-tól. Akkor látni fogjuk, hogy szinte minden gyártó aktív ebben a kérdésben, és a helyét is megtalálja ebben. Akkor vége lesz az összes diszrupciós vitának.

MM: Enyhülést vár az elektromobilitás témakörében. Oké. De mi van a szoftverekkel, az infotainment-tel, és a környezettel összekötött autókkal? Ott a Tesla még messze elől van.

AE: Ez a következő nagy építkezése a hagyományos autógyártóknak, valóban. A chip technológiát és a szoftvereket a legfrissebb szintre kell hozniuk. De itt is mennek előre: az Intellel, a Microsofttal és az Nvidiával is vannak komoly partnerségek. A német gyártók vezető szoftver és chipgyártókkal kooperálnak. A akku oldalon tanultak a Teslától. Most ebben is tanulnak tőlük.

MM: ha Önnek igaza van, akkor a klasszikus gyártókat elárasztaná a befektetők pénze. Ehelyett startupokba és elektro újdonságokba megy a tőke, lásd Nikola vagy Canoo. Okosabb, mint a piac?

AE: Az új projekteknek először be kell bizonyítaniuk, hogy többet tudnak, mint egy pár prototípus összerakása. Jöttek már egy páran, és el is mentek jó páran. A Nikolánál éppen most kérdőjeleződött meg a cég hosszútávú sikerének a feltételrendszere. Lehet, hogy unalmasan hangzik, de: nagyon bonyolult és nagyon komoly tudást igénylő feladat autókat vagy akku cellákat gyártani, és közben még minden törvényi előírásnak is megfelelni. Épp a minap volt kénytelen ezt elismerni Elon Musk is. Még egyszer: a németeknek és az európaiaknak sokkal nagyobb önbizalommal kellene ismét magukra tekinteniük.

MM: Az Ön üzenete a befektetőknek: vegyenek ismét autós részvényeket?

AE: Majdnem bolondnak nézik az embert, ha ilyeneket mond. De: a saját autó birtoklásának az attraktivitása egyre növekszik. A fogyasztók a korona kapcsán látják, hogy ez szabadságról is szól. Arról, hogy el lehet menni nyaralni, vagy csak ki a városból, hétvégén. Főleg az USA jó példa erre, ahol azt látjuk, hogy a megtett kilométerek 89 százaléka elővárosokban és kisvárosokban realizálódik, és nem nagyvárosokban.

MM: Tehát fektessenek be, vagy sem?

AE: Mindent egybevetve most van itt az ideje autóipari részvényeket venni.


Bár optimistábbnak kellene lennem, de egy kicsit azért óvatos vagyok az interjú kapcsán, annak ellenére is, hogy amit Ellinghorst mond, az nagyfokú józanságot és analitikus képességet feltételez. Az, hogy az autós papírok jelentősen alulértékeltek, a messiások meg jelentősen felülértékeltek, nem kérdés. Pár égető kérdés azonban maradt bennem még. Mi lesz a hagyományos üzleti modellekkel? Mennyire támaszkodik erre az ipar, vagy kitalálta-e már, hogy hogyan fog pénzt keresni az online kereskedelemmel, az utólagos update-ekkel, és miként fogja újragombolni a kereskedelmi modelljét, dílerhálózatát? Főként, mennyi pénzbe fog ez még kerülni? 

Érdekes lett volna olvasni arról, hogy milyen profitrátákkal operálhat majd az ipar, amikor demokratizálódik a villanyhajtás. Azt, hogy nem lehet ezzel középtávon pénzt keresni még, azt látjuk, de mi lesz 10 év múlva? Be lehet hozni ezt az elképesztő mennyiségű fejlesztési pénzt? Vagy kiadnak euro tízmilliárdokat, 5-10 évig nem keresnek pénzt, majd a korábbi, viszonylag alacsony szinten stabilizálódik a marzs? Vagy valóban 15-20%, esetleg afölötti rátákkal lehet számolni, legalább rövid távon? 

Végül: örömteli, ha nem látszik kirajzolódni egy ellenséges átvétel tech cégek által. De hova fog eltolódni a hangsúly? Ki fog igazán pénzt keresni 10 év múlva? A szoftver cég? A beszállító? Vagy továbbra is keresztül tudja vinni az akaratát egy nagy autógyártó ezeken, és a méretéből, infrastruktúrájából fakadóan képes lesz lefölözni azt a hasznot, amit eddig? 

Órákig tudnám még hallgatni a láthatóan nem elfogult Arndt Ellinghorstot az autóiparról, elemzői szemmel, de nekem ez az interjú is rendkívül izgalmas volt.

Itt tudjátok elolvasni az eredetit.